Total Return Swap – Vue d’ensemble, structure, avantages

Qu’est-ce qu’un swap de rendement total (TRS) ?

Un swap de rendement total est un contrat entre deux parties qui échangent le rendement d’un actif financier. Dans ce contrat, une partie effectue des paiements sur la base d’un taux déterminé tandis que l’autre partie effectue des paiements sur la base du rendement total d’un actif sous-jacent

L’actif sous-jacent peut être une obligation, une participation ou un prêt. Les banques et autres institutions financières utilisent les accords de TRS pour gérer l’exposition au risque avec un minimum de liquidités. Toutefois, ces dernières années, les swaps de rendement total sont devenus plus populaires en raison de la surveillance réglementaire accrue après la manipulation présumée des swaps de défaut de crédit (CDS)

Dans un contrat d’échange de rendement total, la partie qui reçoit le rendement total perçoit tout revenu généré par l’actif financier sans en être réellement propriétaire. Le bénéficiaire profite de toute augmentation de la valeur de l’actif pendant la durée du contrat. Le bénéficiaire doit alors payer au propriétaire de l’actif le taux d’intérêt de base pendant la durée de vie du SRT

Le propriétaire de l’actif renonce au risque associé à l’actif mais absorbe le risque d’exposition au crédit auquel l’actif est soumis. Par exemple, si le prix de l’actif baisse pendant la durée de vie du swap de rendement total, le bénéficiaire paiera au propriétaire de l’actif une somme égale au montant de la baisse du prix de l’actif

Structure d’une transaction de swap de rendement total

Un contrat de swap de rendement total est composé de deux parties, le payeur et le receveur. Le payeur peut être une banque, un fonds spéculatif, une compagnie d’assurance ou un autre gestionnaire de portefeuille à revenu fixe riche en liquidités. Le payeur de rendement total accepte de payer au receveur de SRT le rendement total d’un actif sous-jacent tout en recevant de l’autre partie, le receveur de rendement total, des intérêts basés sur le LIBOR. L’actif sous-jacent peut être une obligation d’entreprise, un prêt bancaire ou une obligation souveraine

Le rendement total pour le bénéficiaire comprend les paiements d’intérêts sur l’actif sous-jacent, plus toute appréciation de la valeur de marché de l’actif. Le bénéficiaire du rendement total verse au payeur (propriétaire de l’actif) un paiement basé sur le LIBOR et un montant égal à toute dépréciation de la valeur de l’actif (dans le cas où la valeur de l’actif diminue pendant la durée de vie du TRS – aucun paiement de ce type n’est effectué si l’actif augmente en valeur, car toute appréciation de la valeur de l’actif est versée au bénéficiaire du TRS)

Le payeur du TRS (propriétaire de l’actif) achète une protection contre une éventuelle baisse de la valeur de l’actif en acceptant de payer tous les rendements positifs futurs de l’actif au receveur du TRS, en échange de flux de paiements flottants

Qui investit dans les swaps de rendement total ?

Les principaux participants au marché des swaps de rendement total sont les grands investisseurs institutionnels tels que les banques d’investissement, les fonds communs de placement, les banques commerciales, les fonds de pension, les fonds de fonds, les fonds de capital-investissement, les compagnies d’assurance, les ONG et les gouvernements. Les entités ad hoc (SPV) telles que les REITs et les CDOs participent également au marché

Traditionnellement, les transactions de TRS se faisaient principalement entre banques commerciales, la banque A ayant déjà dépassé les limites de son bilan, tandis que l’autre banque B disposait encore d’une capacité de bilan disponible. La banque A pouvait transférer des actifs hors de son bilan et en tirer un revenu supplémentaire, tandis que la banque B louait les actifs et effectuait des paiements réguliers à la banque A, tout en compensant la dépréciation ou la perte de valeur

Les fonds spéculatifs et les SPV sont considérés comme des acteurs majeurs sur le marché des swaps de rendement total, utilisant les TRS pour des arbitrages de bilan à effet de levier. En général, un fonds spéculatif cherchant à s’exposer à des actifs particuliers paie pour cette exposition en louant les actifs à de grands investisseurs institutionnels tels que des banques d’investissement et des fonds communs de placement. Les fonds spéculatifs espèrent obtenir des rendements élevés en louant l’actif, sans avoir à payer le prix total pour le posséder, ce qui leur permet d’avoir un effet de levier sur leur investissement

De son côté, le propriétaire de l’actif espère générer des revenus supplémentaires sous la forme de paiements basés sur le LIBOR et obtenir une garantie contre les pertes en capital. Les émetteurs de CDO concluent un accord de TRS en tant que vendeurs de protection afin d’obtenir une exposition à l’actif sous-jacent sans avoir à l’acheter. Les émetteurs reçoivent des intérêts sur l’actif sous-jacent tandis que le propriétaire de l’actif atténue le risque de crédit

Avantages des swaps de rendement total

L’un des avantages des swaps de rendement total est leur efficacité opérationnelle. Dans un contrat de TRS, le bénéficiaire du rendement total n’a pas à s’occuper de la collecte des intérêts, des règlements, du calcul des paiements et des rapports qui sont nécessaires dans une transaction de transfert de propriété

Le propriétaire de l’actif conserve la propriété de l’actif et le bénéficiaire n’a pas à s’occuper du processus de transfert de l’actif. La date d’échéance du contrat de SRT et les dates de paiement sont convenues entre les deux parties. La date d’échéance du contrat de SRT ne doit pas nécessairement correspondre à la date d’expiration de l’actif sous-jacent

L’autre avantage majeur d’un swap de rendement total est qu’il permet au bénéficiaire du SRT d’effectuer un investissement à effet de levier, ce qui lui permet d’utiliser au maximum son capital d’investissement. Contrairement à un contrat de mise en pension où il y a transfert de propriété de l’actif, il n’y a pas de transfert de propriété dans un contrat de TRS

Cela signifie que le bénéficiaire du rendement total n’a pas besoin d’investir un capital substantiel pour acheter l’actif. Au contraire, un TRS permet au bénéficiaire de profiter de l’actif sous-jacent sans en être propriétaire, ce qui en fait la forme de financement la plus appréciée des fonds spéculatifs et des entités ad hoc

Risques associés à un swap de rendement total

Les parties à un contrat de swap de rendement total sont soumises à plusieurs types de risques. L’un d’entre eux est le risque de contrepartie. Lorsqu’un fonds spéculatif conclut plusieurs contrats de TRS portant sur des actifs sous-jacents similaires, toute baisse de la valeur de ces actifs entraîne une diminution des rendements, car le fonds continue d’effectuer des paiements réguliers au payeur/propriétaire du TRS

Si la baisse de la valeur des actifs se poursuit sur une période prolongée et que le fonds spéculatif n’est pas suffisamment capitalisé, le payeur sera exposé au risque de défaillance du fonds. Le risque peut être accru par le caractère très secret des fonds spéculatifs et le traitement de ces actifs comme des éléments hors bilan

Les deux parties d’un contrat de SRT sont affectées par le risque de taux d’intérêt. Les paiements effectués par le bénéficiaire du rendement total sont égaux au LIBOR /- une marge convenue. Une augmentation du LIBOR pendant la durée du contrat accroît les paiements dus au payeur, tandis qu’une diminution du LIBOR réduit les paiements au payeur. Le risque de taux d’intérêt est plus élevé du côté du bénéficiaire, et il peut couvrir le risque par des dérivés de taux d’intérêt tels que des contrats à terme